医疗设备巨兽来袭，这是今年以来科创板最大的IPO。

联影医疗很快将登陆资本市场，融资金额124.8亿元，拟发行估值超1000亿元。这不仅创下今年科创板IPO最高融资纪录，也将成为国内民营企业最大的IPO。除此之外，联影医疗还有“国产替代”、“龙头老二”、“独角兽”等一系列标签。但通常这样备受瞩目的企业，登陆资本市场后的表现往往不尽人意，就像百济神州科创板上市至今仍未涨回发行价，成为多少人的梦魇。

那么，究竟联影医疗质地如何，又能否撑起千亿估值呢？

来源：联影医疗官网

“独角兽”登场

经过多年努力，联影医疗已经构建包括医学影像设备、放射治疗产品、生命科学仪器在内的完整产品线布局，累计向市场推出80余款产品，包括磁共振成像系统（MR）、X射线计算机断层扫描系统（CT）、X射线成像系统（XR）等多款高科技医疗器械以及医疗资源云端协同共享。

作为医疗器械的IPO新选手，自然而然会被拿着与器械龙头迈瑞医疗对比，而其实在营收体量来看，联影医疗是国内仅次于迈瑞医疗的存在，而且如果从更加细分的高端医学影像设备领域看，联影医疗为真正的龙头。2019年-2021年，联影医疗营业收入分别为29.79亿元、57.61亿元及72.54亿万元，收入复合增长率达到56.03%。

按2020年新增台数占有率口径统计，联影医疗MR、CT、PET/CT、PET/MR及DR排名均处在行业前列。其中：

来源：联影医疗官网

具体产品方面，联影医疗走的是“高举高打”的路线，即投入巨额研发资金，不断冲击高端产品。在国产厂家中，高端的3.0T及以上的MR产品、320排/640层的CT产品、PET/CTAFOV>120cm的MI产品只有联影医疗一家有能力生产。

不过相较于器械龙头迈瑞医疗，联影医疗也有劣势，即全球化布局有待加强，国际化水平偏低。2019年-2021年，联影医疗境外销售收入占主营业务收入的比例仅为3.37%、4.21%和7.15%，境外的研发和生产布局也相对有限。

乘“新冠”东风，业绩持续性问题不小

另外联影医疗自身局限性也同样不小，受益于新冠疫情对业绩的推动，2020年5月，国家发展改革委、国家卫生健康委、国家中医药局发布《关于印发公共卫生防控救治能力建设方案的通知》提出，加快补齐县城医疗卫生短板和更新换代医疗装备，将CT、移动DR纳入《重大疫情救治基地应急救治物资参考储备清单》。

自此，联影医疗业绩开始放量。

2020年其净利润突然飙升至9.37亿元，2021年进一步增加至14.04亿元，在此之前，联影医疗已连续8年亏损。

但这样的放量有个很大的问题，那就是无法持续，随着新冠疫情的常态化防控以及新冠肺炎疫苗和治疗药物取得重要进展，特别是核酸检测和抗原检测成为新冠疫情检测的主要手段，医疗机构因新冠疫情防控产生的CT和DR产品的购置需求不再发生。由于CT和DR的使用寿命为5-10年，造成其后市场总体需求相对下降，未来几年联影医疗的财务数据应该不会太好看。

国产替代的“标杆”

俗话说地好：“来得早不如来得巧”，联影医疗不是国内医疗器械创立最早的企业，却是创立时间最合适的企业。

2011年联影医疗创立之前，飞利浦、GE、西门子等跨国药企几乎垄断了我国高端医学影像设备市场，而在联影医疗成立不久之后，国内在医疗设备发展的政策支持上开始发力。

2014年开始实施的创新器械特别审评审批制度，客观上加快了创新产品的临床上市速度，为本土企业加快高端医疗器械进口替代，甚至是弯道超车奠定了基础。

2015年，政府明确提出了分级诊疗，计划到2017年医疗影像设备覆盖面提升到85%地级市，直接打开了基层配置医疗器械的市场空间。

2018年以来，多个省份陆续发布药品医疗器械采购清单，“建议在没有医学或者技术上的差异情况下，政府采购项目原则上须采购国产产品”。

在“国产替代”的氛围下，从成立之初就“高举高打”的联影医疗占尽了“天时地利”，获得格外关注。

低调融资，高调研发

联影医疗真正一鸣惊人是在2014年，在中国国际医用仪器设备展览会上，其携带首批11款全线产品参加，其中两款重磅产品分别成为中国首创和世界首创，标志着民族高端医疗产业核心技术成功破冰，联影医疗从此声名鹊起。

但是彼时联影医疗仍未接受风险投资，直到2017年，才接受了上海联合一笔未披露金额的天使轮融资。截至IPO时，上海联合持有联影医疗18.64%股权，成为其第二大机构股东，这是一家上海国资委的投资平台。

这之后才几个月的时间，联影医疗于2017年9月再次融资，彼次金额在公开信中得以披露，高达33.33亿元，投后估值达到333.33亿元，是当年中国医疗设备行业最大单笔私募融资。此后联影医疗又经历了几轮未披露金额的融资，国寿股权投资、国风投基金、国家先进制造业产业投资基金、中金公司、中信证券、高特佳投资、清松资本等机构投入支持。

联影医疗股权机构，来源：招股书

拿到钱之后，联影医疗开始大手笔招揽人才和投入研发。

这些年，联影医疗从GE、飞利浦、西门子等处招揽了许多行业专家组成核心技术团队，其中监事会主席万莉娟，高级副总裁夏风华、JUNBAO、俞晔珩、副总裁吕云磊、汪淑梅，项目管理总监王洋，磁共振事业部总裁李国斌，计算机断层扫描事业部副总裁胡玮等核心骨干在加入联影医疗之前均效力于西门子医疗旗下。

截至IPO前，联影医疗共有2147名研发人员，1982人拥有硕士或博士学历，超过500人具备海外教育背景或工作经历，规模比肩迈瑞医疗，可谓人才济济。

在研发投入上面，联影医疗异常凶猛。2019年-2021年，联影医疗的研发投入累计近26亿元，占同期营收的比例高达16.25%。尽管2018-2021年，其研发费用占营收比例从27%降至14%，但实际投入持续增加，从5.5亿元增至10.48亿元。

这一研发费用率远超同行，2020年-2021年，迈瑞医疗研发费用占总营收比例平均为9.49%。

如此砸钱，使得联影医疗成为目前国内唯一一家产品线覆盖全线高端医疗影像设备的企业。

结语

从联影医疗的发展史，我们看到了2010年之后成长起来的“独角兽”一些特征：高举高打、大鸣大放、砸大钱做研发，新兴互联网企业如此，百济神州等也是如此，这或许是新时代资本推动的一个特性。相较于一众老牌龙头，这些后来者往往高屋建瓴，能够站在更大格局的角度从头开始设计企业的发展路径，又没有历史包袱，又舍得烧钱，往往比老牌企业更具有爆发力。

后续发展如何，药智网还将持续关注。

参考资料：

1.联影医疗招股书、官网等

2.《吸金125亿！湖北大富豪打造千亿IPO》，投资家网，2022-1-27

3.《2022科创板最大IPO？募资124亿，近半利润来自政府补贴，“独角兽”还是“吞金兽”？》，新财富杂志，2022-7-26

4.《联影医疗敲开科创板大门，第二个迈瑞医疗呼之欲出？》，动点科技，2022-4-20

5.《中国最大“独角兽”将IPO，联影医疗能否成为国产化替代一哥？》，健识局，2022-2-23

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