导读：疫苗一哥陷入困顿期。

智飞生物代理的默沙东HPV九价疫苗仍享独占期，增长依旧强劲，2021年公司代理（HPV疫苗相关）营业收入为209.3亿元（同比增长49.9%），占总营收的68.28%。

为其所兴，为其所累。

智飞生物与默沙东代理协议在2023年上半年到期，续约并不是问题，真正的挑战来自于竞争格局的改变。

HPV九价疫苗潜在最强劲的对手是万泰生物。万泰生物近期表示：公司在研的九价HPV疫苗作为迭代产品，可以以12个月持续感染提前申报上市，公司九价HPV疫苗目前的临床设计和《人乳头瘤病毒疫苗临床试验技术指导原则（征求意见稿）》一致，这意味着有望缩短公司疫苗上市时间。

在市场担忧智飞“青黄不接”的背景下，谁能补位HPV疫苗，成为公司第一大的增长极？

继一代新冠重组蛋白上市后，智飞生物二代苗也启动了国际临床，但新冠疫苗市场受政策影响较大，并非一个确定、可持续的市场，补位怕是指望不上。

智飞将希望寄托在结核病领域。智飞生物目前开发出诊断用的宜卡、预防&治疗结核分枝杆菌潜伏感染人群发生肺结核疾病的“微卡”产品，并在近日获得WHO的认可，公司管理层曾表示：结核疫苗将在未来成为最重磅的疫苗，或将产生500亿左右市场规模。而更有券商预测，智飞生物相关单品销售峰值将达到50亿。

与之相反的是，GSK、默克对于结合病疫苗前景并不乐观。据Coherent Market Insights数据显示：2022年全球人肺结核疫苗（肺结核占结核病的80%以上）市场价值预估为5057万美元，2022-2030年年复合增长率仅为4%。同时，跨国药企认为相关疫苗投入产出不成正比。

当鸡蛋出现裂缝，或许将在某一时刻将波及全身。

01

大股东持续减持

智飞生物上市至今，大股东蒋仁生持股由55.8%降至48.32%，总体减持了总股本的7.48%。

值得注意的是，智飞生物凭借HPV疫苗、新冠疫苗热销业绩飙升，股价也不断走高，大股东蒋仁生自2020年以来减持更为频繁、套现金额也越来越多。

另一位昔日的第二大股东吴冠江更是减持频繁。

这位被誉为“渝股变现王”男人对智飞的首次减持开始于2012年，在2014年他创立深圳三代人科技有限公司（“互联网+预防接种”平台），2015年8月离任智飞生物的副董事长。截止目前，吴冠江预计从上市公司套现超过100亿，已经从早年的第二大股东跌落至第七大股东，未来不排除“清仓”彻底退出的可能性。

智飞生物2021年来的股价下挫，与蒋仁生、吴冠江两大股东减持虽没有明确直接的关联，但亦一定程度打击了市场的信心。

吴冠江“单飞”无可厚非，而智飞生物大股东蒋仁生，带着钱去往何处了？

02

“换马”智睿投资：潜在管理规模超过80亿的“隐形巨擘”

2014年12月31日，重庆智睿投资注册成立，由智飞生物出资1000万元，占比10%；大股东蒋仁生出资人民币9000万元，占比90%。

2016-2020年以来，蒋仁生和智飞生物对重庆智睿进行了三次增资，金额分别为4亿、5亿、10亿。

据证券时报网报道，重庆智睿目前的投资金额超80亿元（该规模存疑，更可能为投资增值后的资产规模）。不过报道也提到：蒋仁生个人几次减持和上市公司的股票分红所得的数十亿元资金均投入了这家公司。由于新药研发风险大、周期长，为了减少上市公司的投资风险，对重庆智睿的投资，以个人投资为主。

盘点智睿投资的重点出资项目，不难发现其投资策略十分广泛且前沿，涵盖新型生物药、细胞及基因治疗、CRO&CDMO、高值耗材等。

● 智翔金泰：生物药研发生产制造商，主要产品为自免疾病、感染性疾病和肿瘤等治疗领域的单抗和双抗，目前公司有12个在研产品，均未商业化。

● 宸安生物：致力成为糖尿病生物制品研发与生产集团，公司短期内生物类似药为主（如GLP-1）、创新药为辅，在2019年启动智睿生物产业园宸安项目（预计总投入23亿），打造糖尿病治疗用生物制品研发基地。

● 重庆精准生物：聚焦CAR-T/NK细胞药物开发，布局白血病、淋巴瘤、结直肠癌、肺癌、乳腺癌等十余条产品管线，已获得两个CAR-T细胞一类生物新药、五项适应症的临床默示许可。

● 上海锦斯生物：基因治疗产品的服务商，可以提供病毒载体的设计、克隆及GMP生产的一站式CDMO服务，在上海拥有一个4800平方米肿瘤免疫治疗、基因治疗载体专用研发平台（GMP）。

● 重庆美莱德生物：一家综合性的CRO公司，主要致力于化学药、预防&治疗用生物制品及医疗器械的临床前研究和临床研究服务（GLP到GCP全链条服务）。

● 重庆熙科医疗：三类植入型医械研发、生产及销售企业，重点围绕3D打印等生物智能制造技术，开展前沿科学技术研究（已知方向含骨科）。

回看当前，智飞生物的市值从3600亿滑落至1537亿，还能再重回巅峰吗？没人知道答案。

当初，投资者所解读“给智飞拓宽护城河”的逻辑大概率只是场面话，一个优质的资产包裹在大市值的上市公司体内，能够价值发现的可能性有限，只能恭喜大股东又多了几个“潜在的拟IPO资产平台”。

03

智翔金泰，是第一家，但绝不是最后一家

智睿投资已投项目中，第一个迎来收获期的是智翔金泰。

2015年蒋仁生成立了智翔金泰，在2021年最后一轮外部融资中，公司估值已达66亿元；如果按公司材料中募资计划，预计智翔金泰上市后的市值可能超过150亿。

值得注意的是，智翔金泰目前并未有产品已商业化，临床进度最快的管线是IL-17A单抗GR1501注射液，多项适应症已处于临床三期阶段；另外IL-4Rα单抗GR1802和RABV双抗GR1801管线也进入了临床二期阶段，后期管线并不算过于单薄。

市场大部分看衰的声音集中于公司的IL-17A单抗产品，由于国内同靶点在研管线较多、行业渗透率低（外资同类产品未达预期）等，不看好产品前景。

之所以2021年亦有机构愿以超过60亿估值接盘，智翔金泰实际核心价值源于3点：1）有智飞生物背书撑腰，这笔投资有足够安全性（大股东回购能力）及未来商业化不至于拉跨；2）公司的双特异性抗体平台、双载体噬菌体呈现抗体库技术有一定特色，可快速的筛选和构建共同轻链双抗，由此推进开发了多个进入临床的双抗管线；3）公司专注的自免、感染性疾病领域和管线针对的适应症存在差异化，同时部分管线处于国内研发进度前列等。

从另一个角度，不难侧面看出智翔金泰对于药物原创性的态度、商业化层面的敏锐，其一在于公司管线全为自主研发，其二在于公司因为PD-1类药物激烈的竞争格局，忍痛砍掉了GR1405和GR1401两个项目研发，两者共累计投入2.12亿元。

智翔金泰估值的价值公允性，需要留给市场去评判；但对于智飞生物来说，如果智翔金泰上市后市值可达150亿，智飞生物所持有的股权价值超过10亿。

不过，智飞生物、智睿投资、蒋仁生为智翔金泰的IPO之路耗费了不少心血和资源，举2个例子：

1、2019-2021年，关联公司几乎“霸屏”了智翔金泰的前五大客户榜单，其中最令人注意的莫过于智翔金泰向智飞生物子公司智飞龙科马转让了新冠疫苗关键物料国产化替代研究及“CHOZNGS”商业许可的授权，获得3900万元。

2、11月11日智飞生物公告显示，大股东蒋仁生先生质押了9080万股的股份；据智翔金泰招股书显示，蒋仁生在重庆农商行质押了4377万股为智翔金泰进行债权担保。

除了投资收益，按智飞生物与智翔金泰的之间的关系，于智飞而言“反向赋能”的益处很微弱，最大的受益人仍然是大股东蒋仁生。

以现在的市场环境，投资者对上市公司的一举一动都非常敏锐，不好评判智翔金泰上市后对于智飞的影响，正面来看智翔金泰未来可能将不再依赖大股东和智飞输血，反面来看可能会分散大股东对于智飞的精力。

结语：市场的爱，是会消失的，且行且珍惜。

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